Ci-après un résumé en IA de cette étude (étude complète dans le lien suivant):
Ce document propose des modalités concrètes de transition vers un système de retraite mixte alliant répartition et capitalisation en France.
Le document propose des modalités concrètes pour la transition vers un système de retraite mixte, combinant répartition et capitalisation.
Introduction d'un pilier de capitalisation dans le système de retraite français.
Objectif d'atteindre 25 % des pensions versées par capitalisation.
Nécessité d'une transition technique et financière pour éviter des surcoûts pour les salariés.
Participation des actifs et non-actifs à l'amorçage du système.
Simulation de différents scénarios de rendement entre 3 % et 5 %.
Gouvernance et Protection du Nouveau Régime
Le document aborde la gouvernance du nouveau pilier de capitalisation et les protections juridiques nécessaires.
Gouvernance impliquant les partenaires sociaux pour assurer une gestion à long terme.
Protections juridiques pour garantir l'intérêt des cotisants et retraités.
Importance de la transparence et de la responsabilité dans la gestion des fonds.
Scénarios de Transition et Coûts Associés
Le texte présente des scénarios de transition et les coûts associés à l'introduction d'un régime par capitalisation.
Scénario "par la face nord" sans capital initial, utilisant les réserves de l'Agirc-Arrco et du FRR.
Hypothèses démographiques et économiques basées sur les projections du Conseil d'orientation des retraites (COR).
Rééquilibrage progressif du régime par répartition pour éviter les déficits.
Introduction d'une cotisation sociale nouvelle de 4 % pour financer le nouveau régime.
Montée en Charge du Pilier de Capitalisation
Le document décrit la montée en charge progressive du pilier de capitalisation.
Objectif de 25 % des pensions versées par capitalisation à long terme.
Taux de rendement fixé à 4 % réel, basé sur des investissements dans l'OCDE.
Attribution de points gratuits pour les générations proches de la retraite pour faciliter la transition.
Proportion de pension financée par le pilier capitalisation prévue pour augmenter progressivement.
Stress Tests et Résilience Financière
Le texte évoque les stress tests effectués pour évaluer la résilience du nouveau régime face aux crises financières.
Scénarios de crises financières tous les 12 ans, d'une durée de 6 à 7 ans.
Capacité du régime à gérer des périodes de sous-couverture sans compromettre les pensions.
Ratio de sur-couverture prévu pour rester au-dessus de 100 % des actifs.
Difficultés de la Transition vers la Capitalisation
Le passage d'un système de retraite par répartition à un système mixte rencontre des défis techniques et financiers importants.
La transition pourrait entraîner une surtaxation excessive du travail pendant environ 20 ans.
Les générations proches de la retraite seraient désavantagées, subissant des hausses de cotisations sans bénéfice immédiat.
Les retraités actuels ne participent pas au financement de la transition, ce qui pèse sur les actifs.
Scénarios Alternatifs de Transition
Des solutions réalistes existent pour faciliter la transition vers un régime de capitalisation sans alourdir le travail.
Limiter la hausse des cotisations par une désindexation partielle des pensions actuelles (max 1% par an).
Réajuster certaines dépenses de solidarité pour réduire la masse totale des pensions.
Créer un fonds d’amorçage avec des actifs publics pour soutenir le nouveau régime.
Mesures d’Atténuation Proposées
Plusieurs mesures peuvent être mises en œuvre pour alléger la charge financière sur les travailleurs.
Une désindexation temporaire des pensions actuelles pourrait impliquer tous les retraités.
Des économies sur les dispositifs de solidarité pourraient réduire les dépenses de retraite de 5% d'ici 2070.
Mobiliser des actifs publics pour constituer un fonds d’amorçage de 30 à 60 milliards d'euros.
Scénarios de Montée en Charge du Régime
Trois scénarios opérationnels ont été simulés pour équilibrer le régime de capitalisation.
Premier scénario : aucune augmentation des prélèvements, avec un fonds d’amorçage de 30 à 60 milliards d'euros.
Deuxième scénario : introduction d'une cotisation sociale temporaire de 0,6% pour faciliter la transition.
Troisième scénario : désindexation limitée à 0,5% des pensions, avec une cotisation sociale de 0,6%.
Taux de Rendement Financier Estimé
Le rendement des actifs gérés par le fonds de capitalisation est crucial pour la viabilité du système.
Un taux de rendement réel de 4% est envisagé, basé sur des performances historiques.
L'écart entre le rendement des actifs (r) et la croissance économique (g) est estimé à 3%.
Des investissements diversifiés à l'international sont nécessaires pour maximiser les rendements.
Organisation et Gouvernance du Nouveau Régime
Le régime par capitalisation est essentielle pour assurer sa pérennité et sa transparence.
Les partenaires sociaux doivent gérer le régime pour garantir l'intérêt des cotisants et des retraités.
Une gestion indépendante et efficace des actifs est nécessaire pour maximiser les rendements à long terme.
Des protections juridiques doivent être mises en place pour éviter toute utilisation abusive des fonds.
Conclusion sur la Réforme Proposée
La transition vers un système mixte de retraite est réalisable et bénéfique pour les générations futures.
La réforme pourrait permettre une baisse des cotisations de 2 à 3 points d'ici 10 ans.
Elle offrirait des marges de manœuvre pour améliorer les pensions et la revalorisation.
Un équilibre entre répartition et capitalisation pourrait renforcer l'équité intergénérationnelle.
La question de la transition et de son coût : un premier scénario « par la face nord »
Afin de bien cadrer les débats, nous avons tout d’abord simulé
l’introduction d’un régime par capitalisation sans capital initial autre
que les réserves de l’Agirc-Arrco8 et du FRR9 (pour un total estimé à environ 100 milliards d’euros au 31 décembre 2024 d’après le Comité d’orientation des retraites (COR))10 et sans ressources supplémentaires pour faciliter l’amorçage des actifs du nouveau régime.
Hypothèses économiques et démographiques générales :
– champ d’analyse : régime général, soit environ 20 millions de
salariés (régime de base de la Caisse nationale d’assurance vieillesse,
CNAV, et de la complémentaire Agirc-Arrco) ;
– projections du COR (productivité : scénario central du COR à + 0,7%
à compter de 2029) jusqu’en 2070, poursuite des tendances au-delà ;
– cadrage démographique (population active, évolution de l’espérance
de vie, de la fécondité, immigration…) : nous retenons les hypothèses
centrales du COR jusqu’en 2070, puis un gel de ces paramètres au-delà.
Confrontés à l’absence ou à l’insuffisance des données publiques
disponibles, nous avons également construit à l’aide de modèles
paramétriques aussi simples que possible plusieurs lois de comportement :
départ à la retraite, cas de réversion, évolution des salaires par
cohorte et par type d’emploi, activité à temps partiel, arrêts de
travail etc.11
Hypothèses d’évolution paramétrique du système par répartition :
– rééquilibrage progressif de la retraite par répartition afin
d’éviter un déficit du régime. Ne pas intégrer un tel rééquilibrage
reviendrait à accepter l’hypothèse d’une accumulation indéfinie de
dettes pour financer le pilier par répartition, ce qui ferait perdre son
sens à l’introduction d’un pilier par capitalisation (qui suppose, par
construction, une accumulation d’actifs). Ce rééquilibrage est réalisé
dans les simulations via un report progressif de l’âge moyen de départ
effectif selon la chronique envisagée par le COR dans son rapport annuel
de juin 2025. Comme dans le document du COR, les mesures permettant
d’atteindre ce résultat ne sont pas explicitées (report de l’âge légal,
instauration d’une forte décote si une durée minimale de cotisation
n’est pas atteinte, etc.). Le régime par répartition n’a donc pas été
équilibré dans nos modèles via une hausse des cotisations ou une
diminution des pensions moyenne par tête qui sont les deux solutions
alternatives à cette hausse de l’âge moyen de départ. D’autres approches
pour équilibrer le régime sont bien entendu envisageables12,
et cette note n’a pas vocation à traiter ce sujet : le point essentiel
est que la branche par répartition du régime ne soit pas déficitaire ;
– maintien des dotations et transferts budgétaires et fiscaux de
l’État et d’autres financeurs publics (FSV, CNAF, Unédic, etc.).13 qui représentent près de 30% des dépenses du régime général en 202414
aux niveaux projetés par le COR et conformes à la réglementation
actuelle. Autrement dit, la totalité de la baisse des dépenses du pilier
répartition durant la période de montée en puissance du pilier par
capitalisation est répercutée en baisse de cotisations par répartition
et ne diminue pas les autres recettes15;
– diminution, pour les nouveaux retraités, de la pension financée par
la répartition au fur et à mesure de la montée en charge du pilier
capitalisation, de manière qu’à tout instant le montant total de pension
versé (capitalisation + répartition) soit identique aux montants
projetés par le COR. Cette diminution porte sur la part contributive de
la retraite par répartition, aussi bien dans le régime de base (par
exemple abaissement progressif du taux de 50% qui s’applique aux 25
meilleures années pour le calcul du montant de la pension) que dans le
régime complémentaire Agirc-Arrco (via une diminution progressive du
nombre de points achetés par les salariés au fur et à mesure de la
diminution des taux de cotisations Agirc-Arrco). Techniquement, ce
mouvement serait réalisé sans toucher au minimum contributif et à l’ASPA16.
Au total, la part des cotisations au titre de la retraite par
répartition serait progressivement diminuée et la part des versements au
titre de la solidarité dans le pilier répartition, en revanche, serait
accrue17.
Caractéristiques et cadencement de la montée en charge du pilier par capitalisation :
Le principe général est qu’un régime par capitalisation se substitue
progressivement à une partie du pilier par répartition actuel sans
modifier le montant total des pensions versées.
– ce pilier est un régime par points, entièrement contributif18,
à l’exception des points gratuits éventuellement accordés dans la phase
transitoire aux générations actuellement proches de la retraite afin de
gérer une période de transition sans solution de continuité entre les
deux régimes ; par ailleurs, afin d’amorcer plus rapidement les baisses
de taux de cotisation global, un dispositif de reprise d’ancienneté de
cotisation (à hauteur de 5 années) est mis en place par l’attribution de
points gratuits dans le régime par capitalisation ;
– comme dans le régime de l’Agirc-Arrco, chaque salarié cotisant est
titulaire d’un compte notionnel en points de retraite qui donne droit à
un certain montant de rente annuelle après liquidation des droits à la
retraite et qu’il peut suivre en temps réel. Les points de retraite
comportent par ailleurs une pension de réversion à hauteur de 60% des
droits directs au profit du conjoint et des éventuels ex-conjoints
survivants, sur le modèle du dispositif existant dans le régime général (Contrairement
au régime général, elle n’est toutefois pas plafonnée. Nous ne
proposons donc pas de reverser au conjoint ou à l’ayant-droit, en cas de
décès avant le départ en retraite, un montant égal à la provision
constituée au sein du régime, comme ce peut être le cas dans les
dispositifs de pilier 3 du type du plan d’épargne retraite (PER). Il
nous semble préférable de concentrer la réforme sur l’ajout d’une
composante de capitalisation et donc de ne pas modifier les droits à
réversion actuels du pilier 1. Toutefois, un régime par capitalisation
présente l’avantage de donner une visibilité sur la contre-valeur des
droits constitués par le cotisant décédé avant son départ en retraite,
et donc de permettre la mise en place, le cas échéant, des droits à
rente ou à capital, sur la base des provisions individuelles constituées
au sein du régime. Ces dispositifs peuvent être calibrés par la
gouvernance du régime, et contribuer à renforcer la confiance des
cotisants dans le fait que leurs cotisations leur ouvrent des droits
personnels et de nature quasi-patrimoniale.);
– la valeur de service de ces points est unique pour un âge de
liquidation des droits donné et sa valeur d’acquisition ne dépend pas de
l’âge de cotisation ;
– à la différence de l’Agirc-Arrco, le nouveau régime comptabilise
des provisions analogues aux provisions mathématiques figurant au passif
des institutions de prévoyance qui gèrent des régimes de retraite de
branche. Il nous paraît en effet opportun de placer ce régime dans un
cadre prudentiel proche de celui des organismes prenant des engagements
de retraite supplémentaire. Ces provisions actualisées sont donc
couvertes par des actifs avec cependant des paramètres prudentiels
adaptés au profil particulier d’un régime d’envergure nationale et dont
la principale contrainte de liquidité est de payer des prestations et
d’encaisser des cotisations. Cela se traduit notamment par l’application
d’une règle de corridor afin d’éviter une gestion procyclique du régime ( Techniquement, cette règle signifie qu’il n’est pas nécessaire de
prendre des mesures de redressement (par exemple via une modification de
la valeur des points ou hausse des cotisations) si la sous-couverture
est transitoire au vu des projections financières du régime et n’excède
pas 10% des provisions de rentes. Un régime par capitalisation peut
connaître en effet à court et moyen terme des variations significatives
de la valeur de marché de ses actifs, et la gouvernance financière du
pilier par capitalisation ne doit pas être procyclique ou surréagir à
des corrections de marché. Le pourcentage de 10 % retenu dans notre
modélisation est bien sûr ajustable)
et par l’utilisation d’un taux de rendement financier réel de long
terme, c’est‑à‑dire indépendant des fluctuations des taux d’intérêt de
court terme ;
– la valorisation des éléments des portefeuilles d’investissement
devrait être également adaptée aux caractéristiques du nouveau régime en
ne retenant pas une approche pure de valeur de marché instantanée (market to market).
Le régime bénéficiera en effet de contraintes de liquidité faibles et
de montants d’investissement élevés permettant une mutualisation forte
des investissements. Il serait ainsi intéressant de mettre en place pour
un régime de ce type des méthodes de valorisation lissées dans le temps
afin d’éviter des comportements de gestion procycliques, en utilisant
par exemple des techniques de filtrage optimal bien connues en
traitement du signal qui visent à réduire le bruit dans la série
temporelle des valorisations market to market ;
– une montée en charge progressive du régime, avec une cible de long
terme de 25 % des pensions versées par le régime actuel en l’absence de
capitalisation (les 75 % restant financés dans le cadre du régime par
répartition, qui resterait donc majoritaire) ;
– le taux de rendement du capital accumulé est fixé à 4% réel (net
d’inflation), ce qui correspond au rendement de long terme constaté sur
des investissements dans les pays de l’OCDE (cf. ci-après la troisième
partie de la note). Il s’agit évidemment d’une hypothèse cruciale pour
la durée de la phase transitoire ;
– une trajectoire d’accumulation du capital qui dépend à la fois du
stock de capital initial dont dispose le nouveau régime et du taux de
cotisation pour la capitalisation en régime stationnaire. Il s’agit de
trouver dans chaque scénario un compromis entre niveau du taux de
cotisation et rythme d’accumulation du capital tout en respectant les
normes prudentielles (le stock de capital doit à tout instant couvrir
une proportion suffisante des engagements pris, matérialisés par les
points achetés par les cotisants) ;
– afin de préserver les régimes de retraite de branche et d’entreprise ainsi que le développement en cours des produits d’épargne retraite individuels, le nouveau régime ne pourrait pas recevoir de versements volontaires de la part des cotisants ou des transferts de droits à la retraite en provenance d’autres dispositifs de retraite, individuels ou collectifs ;
– par ailleurs, ce nouveau régime ne devra pas compter dans ses objectifs de contribuer aux prestations versées dans le cadre du pilier par répartition, par exemple en venant « au secours » de la répartition, celle-ci devant rester équilibrée de manière autonome.
En termes de montée en charge, les premiers salariés intégralement dans le nouveau régime sont ceux qui commencent à cotiser l’année de son lancement (soit en 2025, par convention). Le régime est calibré pour que cette génération bénéficie du pilier par capitalisation à hauteur de 25% de sa pension totale pour une durée de cotisation totale dans le nouveau régime de 43 années. Pour les autres cotisants dont la durée de cotisation au nouveau régime est inférieure à 43 années, la pension versée par ce dernier est réduite à due proportion. Toutefois, il est prévu pour les 5 premières générations liquidant leurs droits dans le nouveau régime une reprise d’ancienneté d’au moins 5 années par l’attribution de « points gratuits » (Il s’agit principalement des générations
de cotisants ayant entre 50 et 65 ans au moment de la mise en place du
nouveau régime, qui n’auraient pas suffisamment cotisé pour percevoir le
montant requis de retraite par capitalisation. Afin de ne pas leur
imposer des taux de cotisations supérieurs aux générations plus jeunes,
il est proposé de leur attribuer des points gratuits. Ces points pèsent
naturellement sur le passif du régime par capitalisation.).
Ce mécanisme permet en particulier dans la plupart des scénarios envisagés d’accélérer la baisse du taux de cotisation global (répartition et capitalisation). Au total, la proportion de pension financée par le pilier capitalisation (% du total des pensions versées à chaque liquidation de droit) aurait le profil chronologique suivant :
Part du nouveau régime dans les rentes liquidées (en %)
Scénario « face nord »
Fort logiquement, les montants par capitalisation devant être
effectivement décaissés seront extrêmement faibles durant les 10
premières années, ce qui permettrait de consacrer la grande majorité des
ressources nouvelles du régime à la montée en puissance du fonds de
capitalisation.
Portefeuille des placements (% PIB)
Scénario « face nord »
Sur cette base, dans ce scénario « par la face nord », il est
nécessaire de mettre en place une cotisation sociale nouvelle, dédiée au
financement du nouveau régime, dont le taux s’établit à 4% (sur la base
d’une hypothèse retenue sur le taux de rendement financier des actifs
accumulés par le régime de 4% par an en termes réels). Ce scénario
nécessite donc une surtaxation du travail pendant de nombreuses années,
initialement de 4%, compensée progressivement par une baisse globale du
taux de cotisation (répartition + capitalisation) liée au meilleur
rendement des actifs liés à la capitalisation.
Dans la modélisation de ce premier scénario, le taux de cotisation ne
descend en dessous du taux actuel qu’à partir de 2050 et est inférieur
de 4 points en 2070. Les baisses globales de taux de cotisations
retraite (répartition + capitalisation) sont donc significatives en
régime stationnaire, mais n’apparaissent qu’à un horizon de long terme
(environ 25 ans), ce qui n’est pas surprenant s’agissant de régimes de
retraite évoluant au rythme des cohortes démographiques.
Variation de taux de cotisation total (répartition et capitalisation) (en %)
Scénario « face nord »
Nous avons par ailleurs soumis le régime à une série de
scénarios de stress très significatifs : crises financières tous les 12
ans et d’une durée de 6 à 7 ans (au sens du retour aux valorisations des
actifs financiers pré-crise), sans modifier l’hypothèse de rendement
financier de long terme. Comme on le constate dans le graphique
ci-dessous, les périodes de sous-couverture en dehors du corridor de
10%, qui interviennent à partir de 2025 pour assurer le taux de
couverture peuvent, d’après nos calculs, être gérées en limitant
temporairement les baisses de cotisation de retraite apportées par le
surcroît de rendement de long terme de la capitalisation, tous régimes
confondus.
Ratio de sur-couverture (% actifs)
Scénario « face nord »
On le voit, si ce scénario permet bien d’atteindre à long terme
les objectifs économiques et sociaux de la capitalisation, il paraît
difficile à mettre en place. Il conduit à un niveau de surtaxation du
travail excessif et inopportun durant une période longue d’une vingtaine
d’années. Il implique également que les premières générations soient
perdantes (concrètement, les générations actuellement proches de la
retraite, qui subiraient une hausse de cotisations sans accroissement de
leur pension, et sans bénéficier par la suite de baisse de cotisations
puisqu’elles seraient alors à la retraite au moment où ces baisses
interviendraient).
Il est vrai que dans ce scénario, les retraités d’aujourd’hui ne
contribuent pas au financement de la transition, la totalité de l’effort
étant assumée par les actifs d’aujourd’hui au bénéfice des futures
générations.
Trois scénarios plus réalistes de transition permettant la mise en place du régime
Des scénarios alternatifs crédibles sont toutefois possibles pour
gérer la transition sans peser excessivement sur le travail et
bénéficier des avantages économiques d’une introduction partielle de la
capitalisation. Plusieurs mesures d’atténuation peuvent ainsi se
combiner pour éviter une hausse des cotisations retraite. Elles
impliquent toutefois des efforts touchant plus particulièrement telle ou
telle catégorie sociale.
Mesures d’atténuation possibles :
– Limiter la pression sur les taux de cotisations des
salariés sans remettre en cause l’équilibre du pilier par répartition
via une désindexation partielle et temporaire de certaines pensions
actuelles ;
Les montants des pensions versées par répartition, donc les taux de
cotisation nécessaires à leur financement, sont voués à diminuer au fur
et à mesure de la montée en puissance du pilier par capitalisation.
Malgré cela, à court comme à moyen termes, la charge financière qui pèse
sur les actuels actifs pour assurer le financement des pensions en
cours demeurera élevée. Toutefois, il est possible d’accélérer la montée
en charge du nouveau régime et donc d’atténuer la pression sur le
niveau des cotisations des salariés en recourant à une moindre
revalorisation des pensions via une désindexation partielle et
temporaire (dans la limite de 1% par an) pour accompagner le lancement
du nouveau régime. Cette mesure reviendrait à faire contribuer
l’ensemble des générations actuelles – c’est‑à‑dire les actifs tout
comme les retraités d’aujourd’hui – à l’amorçage du pilier par
capitalisation pour les futures générations. Bien entendu, il serait
possible de faire porter prioritairement cette moindre revalorisation
sur certaines catégories de pensions, en particulier les plus élevées,
ou de ne l’appliquer qu’à partir d’un certain seuil, dès lors que
l’objectif de ralentissement transitoire du rythme de croissance de la
dépense du régime par répartition est globalement atteint.
Cette contribution aurait des fondements économiques et sociaux
solides : outre le niveau de remplacement historiquement élevé dont
bénéficient les retraités actuels par rapport aux générations passées et
futures, cette contribution peut également être justifiée, plus
généralement, par une participation équilibrée de toutes les
générations, actives ou en retraite, à l’effort de redressement
financier global de notre pays.
Il est bien évident que cette contribution serait très sensible
politiquement. Pour autant, le lien explicite entre moindre
revalorisation temporaire des pensions et création d’un pilier
capitalisation venant abonder immédiatement des comptes individuels des
actifs aurait un sens en termes d’équité intergénérationnelle pouvant
être mis en valeur, à l’exemple de la réforme suédoise22.
Par ailleurs, plus fondamentalement, une montée en charge suffisamment
rapide d’un pilier par capitalisation est un facteur essentiel pour
contribuer à assurer la pérennité globale de notre système des
retraites, et donc pour garantir dans la durée, y compris pour les
retraités actuels, le service des pensions en cours. À de nombreux
égards, l’effort collectif et équitablement réparti pour la mise en
place d’un pilier par capitalisation est dans l’intérêt de moyen terme
de toutes les générations qui composent la population.
– Réajuster certaines dépenses de solidarité afin de limiter
l’augmentation de la masse totale des pensions à verser (donc également
la masse totale à verser dans le cadre du pilier par capitalisation) ;
La note précitée Optimiser les dépenses, introduire une part de capitalisation
envisageait déjà de telles économies sur la dépense, justifiées par les
inéquités auxquelles conduisent certains de ces dispositifs. Elle
évoquait en effet des possibilités d’économies substantielles,
progressivement mises en place, pour un montant d’environ 10% des
dépenses de retraite à l’horizon de 40 ans. Compte tenu de la grande
sensibilité politique de ces sujets et de l’introduction, par ailleurs,
de mesures nécessaires pour assurer l’équilibre du régime par
répartition (cf. ci-dessus), il pourrait par exemple être envisagé de
mettre en œuvre la moitié seulement de ces économies, soit une moindre
augmentation de 5% du montant total des retraites versées à l’horizon
2070 par rapport à la trajectoire prévue aujourd’hui en l’absence de
réforme.
– Doter le fonds d’un capital d’amorçage au-delà de la
mobilisation des réserves de l’Agirc-Arrco et du fonds de réserve des
retraites (FRR) déjà prévu dans le scénario « face nord », donc
surcapitaliser le régime pendant un certain nombre d’années ;
Il va de soi que si le régime disposait dès le lancement des
opérations d’un fonds d’une ampleur suffisante pour faire face aux
engagements financiers couvrant les versements futurs des pensions du
pilier par capitalisation, la période de transition ne poserait pas de
difficulté : il serait en effet possible de nous dispenser pendant de
nombreuses années de créer une cotisation dédiée à la montée en charge
du nouveau régime.
Dans un mode dégradé, s’il était possible de constituer un fonds
d’amorçage d’un volume substantiel, alors même que les pensions devant
être versées pendant les premières années resteraient d’un montant très
faible, c’est‑à‑dire en surcapitalisant le régime initialement, nous
pourrions fixer des taux de cotisation à la capitalisation inférieurs au
taux de cotisation nécessaire à long terme pour équilibrer le système.
La question de la « double cotisation » devant être payée durant la
période transitoire serait atténuée d’autant plus.
Plusieurs schémas sont possibles pour apporter une dotation complémentaire au fonds d’amorçage.
Il pourrait être envisagé d’affecter au régime par capitalisation,
dès sa création, des participations de l’Agence des participations de
l’État (APE) et de la Caisse des dépôts et consignations (CDC). Les
participations concernées seraient choisies parmi celles admises aux
négociations sur un marché règlementé et ne relevant pas d’un monopole
public, et le montant global du transfert dépendrait du calibrage du
fonds d’amorçage. Ces participations continueraient, comme actuellement,
à être gérées par l’APE et la CDC mais viendraient en couverture des
engagements financiers du régime par capitalisation. Les dividendes
seraient versés au régime par capitalisation.
En complément, pourrait être mobilisée une partie du patrimoine
foncier et immobilier de l’État, estimé aujourd’hui à environ 75
milliards d’euros23.
Techniquement, une foncière contenant une partie des actifs immobiliers
détenus par l’État pourrait être créée puis cédée en tout ou partie au
secteur privé, le produit de cette cession étant apporté au fonds
d’amorçage.
– Introduire de nouvelles ressources financières pérennes ;
Plusieurs ressources d’amorçage peuvent être envisagées. Deux pistes sont ici explorées :
– celle qui consisterait en une dotation de l’État gagée par une
économie sur le budget de l’État ou une nouvelle ressource fiscale. À
titre d’illustration, il pourrait être envisagé une dotation pérenne de
l’État au fonds de capitalisation à hauteur de 4 milliards d’euros par
an (valeur 2025) gagée par une suppression de l’abattement de 10% sur
les pensions à l’impôt sur le revenu ;
– celle qui consisterait en la création d’une cotisation sociale
nouvelle temporaire, calibrée par exemple à 0,6%, et assise sur la masse
salariale24.
Sur la base de tout ou partie de ces mesures d’atténuation, et en
reprenant les paramètres de montée en charge du pilier par
capitalisation retenu dans le scénario « face nord », trois scénarios opérationnels de montée en charge du régime par capitalisation financièrement équilibrés ont été simulés.
Premier scénario : aucune augmentation des prélèvements sur
le travail lors de la mise en place du régime, et une baisse progressive
à compter de la cinquième année
– un fonds d’amorçage complémentaire par transfert d’actifs publics
de 30 milliards ou 60 milliards d’euros (en plus du recyclage du FRR et
des réserves de l’Agirc-Arrco) ;
– une moindre revalorisation des retraites en cours via une
désindexation partielle de 1 % annuel au plus sur 10 ans, y compris sur
la part de la pension versée en capitalisation ;
– une moindre augmentation de 5% des dépenses totales de pensions
versées à l’horizon 2070, en raison de mesures d’économies sur les
dispositifs de solidarité autorisant une baisse supplémentaire du taux
de cotisation par répartition25;
– une dotation de l’État gagée par une suppression de l’abattement de 10% des pensions à l’impôt sur le revenu ;
– une stabilité pendant les quatre premières années du taux de cotisation global (capitalisation + répartition) du régime.
Le régime par capitalisation accorderait des points gratuits temporaires, et, d’un point de vue prudentiel, le fonds d’amorçage et les ressources additionnelles mentionnées ci-dessus seraient mobilisés.
Part des points gratuits dans la rente de nouveaux régimes (en %)
Scénario 1
Portefeuille des placements (% PIB)
Scénario 1
Ratio de sur-couverture (% actifs)
Scénario 1
Sur cette base, il serait possible de baisser dès la cinquième
année de 1% le taux global de cotisation du régime (capitalisation +
répartition), soit un allégement des charges sur le travail salarié d’un
peu plus de 7 milliards d’euros. La réforme proposée conduirait donc
bien, avant cinq ans, à une baisse des charges pesant sur le travail en
France.
Ensuite, ce taux de cotisation global (répartition + capitalisation)
baisserait progressivement par rapport à la situation actuelle, avec une
baisse en 2040 de 1,3 point par rapport à la situation actuelle.
Variation du taux de cotisation total (répartition et capitalisation) (en %)
Scénario 1
Deuxième scénario : mise en place d’une cotisation
sociale nouvelle limitée lors du lancement et baisse progressive des
prélèvements pesant sur le travail
– un fonds d’amorçage complémentaire par transferts d’actifs publics
compris entre 30 et 60 milliards d’euros en plus du recyclage du FRR et
des réserves de l’Agirc-Arrco ;
– une moindre revalorisation des pensions actuelles via une
désindexation partielle à hauteur d’au plus 1% par an sur les 10
premières années ;
– des ressources supplémentaires gagées par la suppression de l’abattement de 10% à l’impôt sur le revenu ;
– à la différence du premier scénario, une cotisation sociale
nouvelle de 0,6% du salaire brut lors du lancement, éventuellement gagée
par une hausse du temps de travail, équivalente à deux jours par an.
Dans ce scénario, la nouvelle cotisation ne pénalise que très
transitoirement les cotisants et permet d’envisager une rapide et
surtout plus importante baisse de cotisation globale à moyen terme (1,5
point en 2040), avec une première étape de baisse entre 1% et 1,3% (soit
entre 7 et 9 milliards d’euros) à l’horizon de 5 ans.
Variation du taux de cotisation total (répartition et capitalisation) (en %)
Scénario 2
Et ce, sans pour autant remettre en cause l’équilibre prudentiel du nouveau régime.
Ratio de sur-couverture (% actifs)
Scénario 2
Portefeuille des placements (% PIB)
Scénario 2
Troisième scénario : mise en place d’une cotisation sociale limitée et moindre désindexation des pensions de retraite
– un fonds d’amorçage complémentaire compris entre 30 et 60 milliards
d’euros en plus du recyclage du FRR et des réserves de l’Agirc-Arrco ;
– comparé aux deux premiers scénarios, une désindexation limitée à 0,5% des pensions durant les 10 premières années ;
– des ressources supplémentaires gagées par la suppression de
l’abattement de 10% à l’impôt sur le revenu et de l’accroissement du
temps de travail ;
– l’introduction d’une nouvelle cotisation de 0,6% du salaire brut,
éventuellement gagée par une hausse du temps de travail équivalente à
deux jours.
Ce scénario illustre la contribution de la désindexation partielle
transitoire des pensions pour l’équilibre du nouveau régime par
capitalisation et sa capacité à réduire à moyen terme le taux de
cotisation global de retraite qui passe à -0,7 point en 2040.
Variation du taux de cotisation total (répartition et capitalisation) (en %)
Scénario 3
Et ce, sans pour autant remettre en cause l’équilibre prudentiel du nouveau régime.
Ratio de sur-couverture (% actifs)
Scénario 3
À nouveau, les équilibres prudentiels à long terme sont préservés.
L’un des défauts du système par répartition actuel est que, même dans
l’hypothèse d’un recul substantiel de l’âge effectif de départ à la
retraite, il ne permettra pas de servir des pensions aussi généreuses
qu’aujourd’hui relativement aux salaires26,
sauf à accroître de façon pérenne les cotisations sociales des actifs.
Autrement dit, le système actuel sans capitalisation aboutit à une
diminution tendancielle du taux de remplacement tel que mesuré par le
ratio suivant : pension moyenne versée / salaire moyen.
En régime par répartition, le taux de rendement interne est égal au
taux de croissance de la masse salariale (lui-même égal au taux de
croissance de l’économie dans l’hypothèse raisonnable où la masse
salariale représente une fraction constante du PIB), tandis qu’il est
égal au taux de rendement du capital dans un régime par capitalisation27.
De ce fait, en l’état actuel des prévisions économiques, la
capitalisation permettrait à terme de servir un même niveau de pension
avec des cotisations réduites. Le nouveau régime envisagé pourrait donc
se fixer comme objectif complémentaire ou alternatif de limiter la
baisse du taux de remplacement des pensions. Bien entendu, le taux de
cotisation à la capitalisation nécessaire pour assurer l’équilibre du
système serait supérieur aux scénarios précédents réalisés. Partant, la
baisse du taux de cotisations autorisée serait sensiblement plus faible.
Il s’agit là d’un choix politique par essence, que l’introduction d’une
part de capitalisation permettrait de faire de façon financièrement
soutenable.
En tout état de cause, il est possible d’affecter les gains d’efficience apportés par le pilier par capitalisation, selon des proportions à calibrer, entre la baisse des charges pesant sur le travail et le soutien au taux de remplacement. C’est par ailleurs cohérent avec la logique d’équité intergénérationnelle qui est l’une des raisons essentielles de la mise en place de la réforme proposée : apporter une solution pérenne permettant de maintenir un niveau suffisant de prestations pour les générations futures malgré la dégradation du ratio cotisants / bénéficiaires.
Calibrage du taux de rendement financier pour les actifs gérés par le fonds de capitalisation
Comme indiqué ci-dessus, l’intérêt de l’introduction d’un régime par
capitalisation obligatoire réside dans l’écart espéré entre le taux « r »
de rendements des actifs détenus par le régime et le taux de croissance
« g » de l’économie (« r-g »). Une littérature volumineuse28
confirme que, sur longue période, cet écart est significativement
positif dans tous les pays industrialisés dès lors que « r » est bien le
taux de rendement moyen des actifs dans une économie donnée et pas
uniquement le rendement du taux sans risque (typiquement une obligation
d’État). Cet écart s’explique par la prime de risque qui s’attache aux
actifs financiers finançant l’économie de marché.
Au vu de ces éléments, et de l’hypothèse retenue par le COR d’une croissance réelle potentielle de 0,7% du PIB à long terme, on peut raisonnablement tabler sur un « r » de 4% réels, c’est-à-dire après prise en compte de l’inflation. Un article fait un point approfondi sur cette question29 : sur longue période, les pays occidentaux sont bien dans le cas de figure où r > g.
Rendements du capital et taux
de croissance sur très longue période et deux sous‑périodes (1890-2015,
en excluant les deux guerres mondiales, et 1980‑2015) pour une sélection
de pays industrialisés
Au vu de ces observations, il paraît donc raisonnable de tabler
sur un taux de rendement financier à long terme de l’ordre de 4% pour
un pays comme la France (ce qui correspond à un écart r-g de l’ordre de
3%).
Cela suppose toutefois d’allouer plus de 50% des actifs du fonds en
actions (cotées ou non cotées), à la différence du régime additionnel de
la fonction publique (RAFP) dont les rendements sont moindres en raison
de contraintes de gestion très strictes. Pour un régime de
capitalisation ayant des engagements à très long terme, ce choix
d’investir au moins 50% des actifs en actions nous paraît justifié.
Nous sommes conscients que cette hypothèse de 4% de rendement réel
suscitera des débats. Nous avons donc testé la portée du taux de
rendement financier de long terme sur la dynamique de la phase
transitoire : nous avons retenu deux valeurs autour du rendement central
de 4%, 3% et 5%, et mesuré les effets de ces valeurs sur le gain de
taux de cotisation au cours du temps. Ces différents niveaux de
rendement de long terme génèrent des écarts sur le taux de cotisation de
long terme et sur la réduction de taux de cotisation qui passe de 5
points à 7,5 points. Ils illustrent toute l’importance de la « valeur
temps » d’un régime retraite en capitalisation presque totalement
illiquide (du fait de son caractère obligatoire et de sa dimension
nationale) et dont tant le volume que l’horizon de gestion des
placements sont sans équivalent en France.
Variation du taux de cotisation total (répartition et capitalisation) (en %)
Scénario 2
Il est intéressant de noter que même avec une hypothèse de rendement
de 3%, la mise en place du régime par capitalisation est tout à fait
possible, mais prend naturellement davantage de temps à engendrer une
baisse sensible des cotisations.
On pourra objecter que les perspectives de croissance d’un pays en
situation de vieillissement démographique comme la France pourraient
être différentes de celles que nous avons connues sur la période étudiée
dans cet article, et que les écarts r-g calculés par le passé pour une
économie de ce type pourraient donc ne pas être pertinents pour l’avenir30.
Ce serait négliger les possibilités d’investissement dans des pays en
forte croissance et à rendements du capital élevés, car si le facteur « g
» est bien lié aux performances économiques françaises, le facteur « r »
doit être estimé sur une base internationale. Dit autrement, une
formule par capitalisation réussie suppose un investissement
géographiquement diversifié, qui permet aussi d’investir dans les pays à
forts gains de productivité et à rendement du capital élevé. C’est
naturellement faire un pari sur les perspectives de croissance mondiale
et sur un minimum de stabilité internationale. Dans l’hypothèse d’un
effondrement du système financier international, il est clair qu’un
régime par capitalisation en serait affecté, comme cela a pu être le cas
dans l’histoire européenne. Mais qui peut croire alors que notre régime
par répartition actuel ne serait pas également fortement déstabilisé
par une crise économique durable frappant de plein fouet une France déjà
surendettée ?
Le choix de rendement réel de 4% apparaît par ailleurs cohérent si l’on considère les rendements sur 60 ans de quelques grands fonds d’investissement d’une taille comparable à celle du nouveau régime (rendements réels nets d’inflation). À cet égard, il faut rappeler que la taille exceptionnelle du fonds de capitalisation proposé et son caractère obligatoire (qui lui assure un flux de recettes certain, ce qui n’est évidemment pas le cas des fonds de pension usuels) lui permettent d’être investi dans des actifs de très long terme peu liquides. Pour cette raison, et en supposant que sa gouvernance respecte les principes posés dans la 4e partie de cette note, il est susceptible de dégager des rendements au moins comparables à ceux qu’atteignent habituellement les fonds de pension.
Rendements sur 60 ans de quelques grands fonds d’investissement
Enfin, cette hypothèse de 4% paraît raisonnable au regard de deux expériences comparables31:
– la réforme suédoise qui a consisté, comme la proposition formulée
ici, à intégrer un régime par capitalisation à l’intérieur du premier
pilier de retraite (la partie répartition diminuant également et se
recentrant en grande partie sur des prestations non contributives) à
partir de l’an 2000. Dans cet exemple, le fonds suédois AP 7, qui est le
fonds public de capitalisation de référence, a réalisé un rendement
annuel moyen de 7,8% entre sa création en 2000 et 202332, soit 5,8% en termes réels (après prise en compte de l’inflation) ;
– l’expérience des retraites des fonctionnaires californiens (fonds gouvernemental CalPERS 33) : ce fonds, gérant les cotisations de 2,2 millions de fonctionnaires, a réalisé un rendement financier réel (après inflation) de 5,2% de 1995 à 2024 34.
Il va de soi que ces performances de long terme supposent une forte proportion d’investissements en actions (typiquement plus de la moitié) sur le long terme 35.
Organisation et gouvernance du régime par capitalisation
La question de la gouvernance et l’organisation du nouveau régime est cruciale pour au moins deux raisons :
– pour assurer la confiance des actifs et retraités dans la solidité
du système et dans le fait qu’il fonctionne bien au bénéfice des
assurés, qu’il ouvre des droits individuels et qu’il ne puisse pas être «
mis à contribution » par un pilier par répartition ou par un État qui
accumulerait des dettes de son côté ;
– pour s’assurer que le fonds est géré financièrement de la manière la plus efficiente possible.
Pour atteindre ces deux objectifs, nous formulons plusieurs préconisations :
– une gestion dans la durée du pilier de retraite par répartition lui
permettant de ne pas générer de déficits. Il s’agit à la fois de ne pas
recréer de la dette sur le pilier répartition et de s’assurer qu’en
aucun cas le pilier par capitalisation ne serait appelé à contribuer
financièrement au rééquilibrage du pilier par répartition ;
– accorder une place centrale aux partenaires sociaux dans le nouveau
système : il est proposé que les partenaires sociaux, déjà
gestionnaires du régime complémentaire par points Agirc-Arrco, soient
seuls responsables de la gestion du nouveau pilier. Comme dans le régime
complémentaire actuel, ceux-ci fixeraient la valeur du point (valeur
d’achat et de service) et décideraient d’ajuster le cas échéant le taux
de cotisation. En outre, ils sélectionneraient les différents
gestionnaires du fonds, choisis parmi des professionnels agréés ayant
une expérience suffisante ;
– en contrepartie du placement des réserves financières de
l’Agirc-Arrco dans le nouveau fonds, l’État accorderait à l’Agirc-Arrco
une garantie explicite en cas de difficultés financières imprévues ne
pouvant être amorties par ses réserves, comme c’est déjà le cas de facto pour la CNAV ; bien entendu, l’Agirc-Arrco continuerait à devoir équilibrer ses engagements par ses propres ressources.
Comme nous l’avons vu dans les différents scénarios, le taux de
rendement financier de long terme est un paramètre essentiel de la
dynamique de la phase transitoire entre répartition et capitalisation et
détermine pour une large part les efforts financiers à consentir pour
introduire une part de capitalisation substantielle dans un régime de
retraite national.
Ce caractère essentiel de la gestion des placements a lui aussi de
fortes implications sur la gouvernance du régime, qui devient de ce fait
un élément central du dispositif. Il est crucial que tant la forme
juridique que l’organisation et la gouvernance du régime assurent que la
gestion des actifs puisse se concentrer le plus efficacement possible
sur un seul et unique objectif : maximiser le rendement des actifs à
très long terme pour servir les pensions et alléger autant que possible
la charge de cotisation pour les actifs cotisants et les entreprises.
Plusieurs mécanismes peuvent être mis en œuvre pour contribuer à atteindre cet objectif :
– inscrire dans la Constitution que le régime de retraite par
capitalisation créé ne doit être géré que dans le seul intérêt des
retraités et des salariés cotisants, afin d’éviter qu’une loi de
finances de circonstance autorise l’État à prélever des ressources
financières sur le fonds ;
– préserver autant que possible les ressources du régime et les
droits à pension de toute altération : les salariés bénéficieraient d’un
compte personnel librement accessible leur donnant la vision de leurs
droits constitués, et les fonds gérés feraient l’objet d’une
comptabilité d’affectation distincte du budget de l’État et des
organismes de sécurité sociale ;
– écarter une forme juridique d’établissement public administratif ou
assimilé et privilégier un statut de droit privé inspiré à la fois de
l’Agirc-Arrco et des régimes de retraite supplémentaire, avec un cadre
prudentiel sui generis :
– les statuts et l’organisation ne seraient pas fixés par la loi mais librement négociés entre les partenaires sociaux ;
– les organes dirigeants seraient désignés uniquement par le conseil d’administration de la structure gestionnaire du régime ;
– le cadre de la gestion des placements devrait être aussi peu
contraint que possible : l’univers d’investissement ne serait pas limité
à certaines catégories d’actifs, secteurs ou zones géographiques, la
stratégie d’investissement serait confiée à des sociétés spécialisées
avec des objectifs liés directement au taux de rendement financier de
long terme. Il est notamment essentiel, comme indiqué précédemment, que
le régime puisse investir librement en France mais également hors de
France, pour tirer parti des opportunités de croissance où qu’elles se
présentent et en faire bénéficier ses ayants droits ;
– les droits relevant du pilier par capitalisation respecteraient les
règles prévues par le règlement communautaire n°883/2004 relatif à la
coordination des systèmes de Sécurité sociale36.
En cas de mobilité au sein de l’Union européenne, les cotisations au
titre du régime par capitalisation seraient prises en compte dans la
totalisation des périodes, mais le régime par capitalisation français
continuerait à gérer la provision constituée, même si elle ne donne lieu
à prestation que bien plus tard37;
– enfin, il est essentiel de concilier le cadre exigeant du Code de la commande publique avec la réactivité de gestion nécessaire notamment en cas de crise financière. Il convient en particulier à cet égard d’éviter la lourde solution mise en place pour le Fonds de réserve des retraites, fondée sur une combinatoire complexe et insuffisamment agile de mandats de gestion spécialisés sur de multiples poches d’actifs. Il nous paraît préférable de privilégier des mandats génériques flexibles avec un seul et unique objectif : l’optimisation du taux de rendement de long terme.
Conclusion
Cette note montre que les difficultés techniques liées à la période
de transition d’un système par répartition pure vers un système mixte
répartition – capitalisation sont tout à fait surmontables en France,
sous des hypothèses raisonnables. Une telle réforme permettrait à la
fois d’améliorer la situation de la plupart des salariés du secteur
privé actuels et des générations futures par rapport au système de
retraite actuel. Investi très majoritairement dans des actifs à long
terme, il autoriserait une première diminution du taux de cotisation
retraites à l’horizon de 5 ans et de 2 à 3 points à un horizon de 10
ans. Cette diminution, variable selon les scénarios, pourrait dépasser 6
points à long terme : c’est considérable, et cela justifie en soi de
mettre en place ce projet structurel de long terme, qui constitue aussi
une réforme de compétitivité pour notre pays.
Bien entendu, il sera possible d’arbitrer entre des baisses de
cotisation moins élevées et une limitation de la baisse du taux de
remplacement des pensions, inéluctable dans le système actuel.
Progressivement et à long terme, grâce au rendement accru qu’offre un
régime par capitalisation, cela créera également des marges de manœuvre
pour, le cas échéant, améliorer le rythme de revalorisation des pensions
servies. Ce n’est pas le moindre des avantages d’un tel système que de
redonner au pays des capacités d’arbitrage entre différentes options
économiques et sociales : taux de prélèvement sur les actifs, taux de
remplacement lors du départ en retraite, rythme de revalorisation des
pensions en cours de service, équité intergénérationnelle38.
Concrètement, de nombreux scénarios, correspondant à différentes
préférences socio-économiques sont envisageables. En tout état de cause,
gérer la transition sera grandement facilité si trois conditions sont
réunies :
– une contribution de toutes les générations, actives ou non, et donc
également de façon limitée des retraités actuels ou d’une partie
d’entre eux pour aider au lancement du nouveau régime. Cet effort nous
paraît nécessaire, sauf à accepter des hausses de cotisations
importantes pesant sur les seuls salariés et leurs entreprises durant
une longue période, ce qui serait contre-productif pour la croissance
potentielle de long terme ;
– un effort d’équilibrage régulier du pilier par répartition
dans la mesure où, bien entendu, le pilier par capitalisation ne saurait
en aucun cas subventionner la répartition. Cet effort devra être
réalisé même si l’on ne mettait pas en place un pilier par
capitalisation. Et l’introduction d’une dose de capitalisation
permettrait justement de limiter la pression de long terme globale sur
le taux de cotisation de retraite des actifs ;
– un montage juridique et une organisation du système permettant une
gestion optimisée, clairement confiée aux partenaires sociaux. Cette
architecture suppose, il faut bien l’admettre, un niveau de confiance
entre l’État et les partenaires sociaux supérieur à celui qui prévaut
aujourd’hui. Mais cette réforme peut justement contribuer à la fois à
redonner dans la durée une place centrale aux partenaires sociaux dans
le pilotage de la Sécurité sociale et à rééquilibrer leurs relations
avec l’État.
La présente note fait le choix de l’introduction d’un régime par
capitalisation obligatoire, ou plus précisément de la transition
progressive vers un régime mixte répartition – capitalisation. Cette
réforme structurelle ne concerne que le fonctionnement de nos régimes
obligatoires (le premier pilier), mais il va de soi qu’elle peut et
surtout qu’elle doit se combiner avec la poursuite du développement des
outils facultatifs de retraite supplémentaire du pilier 3 comme le plan
d’épargne retraite (PER). La forte croissance du plan d’épargne
retraite, à la suite de la loi Pacte de 2019, est à cet égard très
positive. Les piliers obligatoires et facultatifs sont par nature
complémentaires, et il est probable que l’ajout d’une composante par
capitalisation à nos régimes obligatoires ait un effet favorable à long
terme sur l’appétence des Français en matière d’épargne retraite. Cet
essor de l’épargne longue contribuerait en retour à stimuler notre
économie et à nous projeter collectivement dans l’avenir.
Index des acronymes et sigles
Agirc-Arrco : Association générale des
institutions de retraite des cadres – Association pour le régime de
retraite complémentaire des salariés
APE : Agence des participations de l’État
ASPA : Allocation de solidarité aux personnes âgées
CDC : Caisse des dépôts et consignations
CNAV : Caisse nationale d’assurance vieillesse
COR : Conseil d’orientation des retraites
FRR : Fonds de réserve pour les retraites
FSV : Fonds de solidarité vieillesse
PER : Plan épargne retraite
PERP : Plan épargne retraite populaire
RAFP : Régime additionnel de la fonction publique
Unédic : Union nationale interprofessionnelle pour l’emploi dans l’industrie et le commerce
Définition et fonctionnement de la retraite par capitalisation en France
